组建联汇会抑制流动性吗?___媒体经济学家的一知半解

henry

中央已经决定，成立一个新的资产管理公司——联汇——管理部分外汇储备资金。基本上所有的媒体报道，都将联汇成立的意义跟抑制流动性联系在一起。但是，我不知道，联汇跟抑制国内泛滥的流动性有任何关系。

现在，我们都知道，国内流动性的泛滥跟中国日益庞大的贸易顺差有莫大的关系。这个逻辑是这样的：中国出口商出口换回的一美元，会到商业银行换成人民币7.8元（假设人民币汇率是在这一水平），而商业银行除非本身有需要，否则不会持有这一美元，而会将这一美元卖给中国人民银行，而人民银行会以发行7.8元人民币作为交换。在这一过程中，经济中就多了7.8元人民币的基础货币，即人民银行的负债方多了7.8元。这7.8元再经过银行的信贷创造，就会产生78元的M2（假设M2的货币乘数是十倍）。而人民银行手中就多了1美元的外汇储备，即央行的资产方多了对美国政府的1美元债权。我们可以明白，国内流动性的根源就是人民银行的资产负债表，要改变国内流动性的局面，就必须要改变央行的资产负债表负债方。

那么，联汇公司的成立，会改变央行的资产负债表吗？下面，我们分析两种情况：

一、央行直接向联汇注资，成为联汇的唯一股东。在这种情况下，央行的资产负债表的负债方没有改变，只不过资产方的一部分资产以一个公司的股权形式存在了。

二、联汇向央行发行人民币债券，购买央行手中的部分外汇储备。这样，央行的资产负债表的资产方，将有一部分的外汇储备，转变为对联汇公司的债权。央行资产负债表的负债方，没有任何变化。

目前，据媒体报道，联汇公司的运作模式是第二种。无论哪一种，我们都没有看到央行资产负债表的负债方受到任何影响。我不知道众多的媒体经济学家们，是以什么方式推断出联汇的成立，跟收紧国内流动性有关的。

循序渐进

查了一下新闻报道，好像人民币债券的发行对象为“境内机构”。
如果这个“境内机构”是指包括商业银行在内的金融机构，那么联汇用向商业银行发行债券换来的人民币向央行购买美元，的确起到了收紧国内货币流动性和外汇储备保值增值的作用；如果联汇向央行发人民币债券，然后从央行换回美元，投资海外，则能起到外汇储备保值增值的作用，但起不到收缩流动性的作用。
回过头来看，联汇无论如何都将从央行手中换回美元，所以他的首要目标是实现外汇储备的保值增值；至于收紧流动性，可以通过选择不同的人民币债券发行对象来实现，这是他的可选目标，可以在适当的时候使用，比如现在。

henry

如果联汇以人民币向央行购买外汇, 那么, 相当于央行对一个民间机构的售汇的过程, 跟出口商结汇正好相反, 确实可以起到收紧流动性的效果. 不过, 我还没有看到这方面的信息.

如果联汇以这样的方式运作, 差不多可以肯定, 联汇发生亏损的概率是比较高的. 不知道一个持续亏损的中央政府担保的机构发行的债券, 信用级别会是多高.

如果我们比较一下联汇发行人民币债券和央行发行央票，就会发现，两者基本没有差别，事实上，央在央票的发行上有联汇无法比拟的灵活性和便利，两种债务工具的成本也会以央票为优。唯一的不同，就是，央行的债务转移到表外了。

是什么阻碍了央行以更大数量发行央票来收回流动性呢？说白了，还是成本，现在央行的损益表的压力非常大，承受很大的政治压力。联汇并没有减少收回流动性的成本支出，只不过成本转移到另一个中央政府机构而已。

说白了，联汇的成立，是中央机构之间的权力争夺，所谓解决流动性问题，不过以一张皮代替了另一张皮。在最高层的首长讲话里，我还没有找以联汇跟流动性有关的信息。温总理提到的，也只是提高外汇储备的投资效率而已，关注的仍是资产方。某些部门官员所暗示的联汇跟流动性有关的信息，不过是用来掩盖联汇作为部门之争的事实而已。对于这种说法，我想，作为失利一方的央行官员是很不愿意接受的。

[ 本帖最后由 henry 于 2007-3-18 03:59 编辑 ]

treesflower

根结在于人民币汇率不放开

循序渐进

联汇的负担的确不小：首先，美元贬值的损失，这也是组建联汇的初衷；其次，要负担所发行债券的利息；再次，如果是发人民币债券，考虑以后的人民币升值，还有汇兑损失。就这三部分相加，折合成的一年的收益率就不少。前2者合计的低限可参考30年期美债，这两年收益率大约在4.5%~5%之间；后者按现在的说法大约每年3%~5%；2者相加大约在8%~10%。任务够重的。
由此看来，如果仅要实现外汇储备的保值增值，发美元债更经济，这样可以减掉汇兑损失部分的负担；如果要发人民币债，那么紧缩流动性的动机就较强了，代价是增加人民币升值的汇兑损失。