请教各位老师:关于山东黄金的估值问题的疑惑

xuyuxm

市场之所以有这个价格是因为有对这个价格认同的一方，也许我在考虑这个估值的时候恰好进入盲区了，有我自己不知道的错误。

xuyuxm

另外我认为一个企业长时间的以远超出GDP增长的速度高速复利增长是不可能成立的，因为如果按照这个成长速度，最终有一天这个企业创造的价值会超过GDP甚至是整个国家的财富

我们在飞速发展阶段的GDP增长是在11%左右，所以，我认为一个企业长时间以15%的年复利增长速度增长已经是非常难的一件事情

而从更长时间来看，美国自1950年以来的平均GDP大概是5%-6%的增长率，即使是巴老所在的公司在以后的更长的时间里，其后来者或者更后来者。。。。要再创造其年复利增长22%的奇迹是件难事。

xuyuxm

原帖由 henry 于 2008-5-17 17:11 发表
只能说这么多了。总之，就靠几个数字，离基本面研究还很远。至少先把基本的情况搞清楚再做任何判断吧？

我刚看了一篇文章，施罗德投资管理公司的一个中国官员说，从深交所成交开始，设立一支封闭式被动投资的基金 ...

我并不关心市场是投资还是投机，那对我来说毫无影响

的确，我要学习的还很多，就这个问题我也会在以后继续思考

真心谢谢henry 版主和dwenlv版主

dwenlv

原帖由 xuyuxm 于 2008-5-17 22:35 发表


我并不关心市场是投资还是投机，那对我来说毫无影响

的确，我要学习的还很多，就这个问题我也会在以后继续思考

真心谢谢henry 版主和dwenlv版主

你好. 互相学习.祝好运.

xboy

原帖由 xuyuxm 于 2008-5-16 12:46 发表
根据山金的财务报表，其历史绩效如下(小数省略)：
                   2003                 2004                       2005                 2006                    2007
总现金流 84615182       120169316  ...

你好
任何模型有2个致命的问题，
第一个是，模型都有假设条件。必须符合这些假设条件。才能应用模型。

第二个是。模型无法考虑未来的变化。
好比一个人从婴儿到大学毕业。按照你这个模型计算的现金流或者价值。这个人肯定是 1文不值，未来30年还要投入无数。

企业永远处于变化的市场环境中，
当年的长虹。深科技。她们的辉煌，随着市场的变化而不在。


可能要从新考虑因果关系。

xboy

其实我们也用估值。
但不是看一个东西值多少钱，我们的估值是看方向，即看涨还是看跌。
我们认为要大涨得东西就有的买进的价值。

比如山东黄金。贵么。按你的估值。贵了
但是如果判断，还要涨。那就有买的价值。

henry

楼主不必客气。其实，我没看懂楼主的模型是怎么做的，我觉得是比较奇怪，这样做“估值”的，我还是第一次见到，而且， 我觉得不太合理。首先，我从没见过有人这样计算过WACC，就是那个WACC（市值暗含）。其次，以SML计算出来的WACC，在12-13%，几年里，我从来见过哪个企业会有这么高的资金成本，美国的垃圾债券，恐怕也没有这个水平吧。最近的3A级企业债，收益率大概是6-7的水平，我的直觉是WACC不可能与这一水平相差如此之大。以13%的WACC，Kd=6%计算（可以想象一下Ke会高到什么程度，呵呵），加上15%到顶的成长速度，基本上PE水平就应该在八倍甚至是五倍以下，基本上，所有的A股，都应该离这个"合理"水平差很远，港股上或许可以找到几个，但估计未来几年盈利都是大幅向下的。以欧美股市计，这样的PE水平，估计可以在被次贷伤了元气的一些欧洲银行里找到，但未来几年的盈利恐怕不会是向上的。

合理的作法，应该是，预测出未来至少五年企业自由现金流，以合理的WACC值折现（你的WACC之所以离谱，恐怕问题出在Rf=10%, premium=8%, beta=0.85这三个系数上，我看都非常的可疑。Rf是无风险收益率的意思吗?它真的会有10%吗？如果Rf=10，Kd怎么也不可能才6%的水平吧？），然后减去公司有息债务。如果你要做企业的估值，我说的是标准做法。看上去跟你用的方法差异非常之大，你的model里强调用WACC，想必是要使用企业自由现金流折现模型了，但却没有对未来FCFF的预测，不知道如何能“估”得出来。

你的估值的model，我看不懂，孤陋寡闻了。个人看法，很可能不对，仅供参考。

我认识个人，算是个成功投资人，他有一句话我觉得很有意思：垃圾还是珍珠，根本不用算得那么复杂，一眼就可以分辨出来。粗鲁是粗鲁了一点，还是挺有道理。

xuyuxm

谢谢XBOY版主，尤其是henry版主

我想henry版主在关于无风险利率的取舍方面的意见是对的，按照我选择的参数，ke一般会在15%以上，这个资本成本估计会使很多企业望而生畏

现在还想不出合适的无风险利率，如果选取5。34%的话，我想那还不能代表市场随意拆借资本的成本，因为定期存款利率大概再多加2-3次利息就会超过5。34%，而未来9年加息2-3次的可能实在是很大，尤其是如果采用复利的利率值会更低。

我是参考美国30年T-BOND的平均利率为8%左右选的10%，premium=8%是参考的发展中国家的参数定的

另外，关于市值暗含WACC就是假定市场价格是合理估值反过来推算出的资本成本

关于预测的部分是因为预测是根据各FCF影响因素的历史数据的均值或者发展趋势设定各自的比例计算出来的，并没有单一的假定其增长为多少多少，所以才没有列出来的

关于你说的简单的方法，我倒是想到一个，但是遗憾的是还是没有能够推倒之前的想法，这个方法就是我假定要求的收益率不低于国债收益率，那么根据一季度季报，山金的EPS：1.6；NAV：10.67，ROE：11.3%,按照这几个数据,要达到我要求的收益水平每年5.34%,考虑增股一倍和净收益4倍，那么实际估值也会在45元/股，按照这个方法，那么购买价格也必须在45元以下

想休息了,要不越来越迷糊,谢谢各位

henry

我的个人看法，先不考虑CAPM模型理论上的问题，你的模型本身就有很多不小的问题。可能不是简单修复可以补好的。模型常常是差之毫厘失之千里，更何况如果有好多方面都有漏洞的话。SML的好几个参数都比较离谱，不只是一个无风险收益率的问题（山东黄金的beta会小于1吗？估计没有真的计算过吧。我觉得不用计算也看得出来了。以过去30年美国长债的平均收益率作为无风险收益率毫无道理，可能还要先把无风险收益率的内涵搞清楚）。至于你的model将WACC作为反映价值变化的项目，更是本末倒置的作法。DCF的运用就不用说了，这么的处理不应该期望得到合理的结果吧。

建议放弃你的model。老老实实按标准的方法练习作为起点，想抄近路是不行的，CAPM，DCF这些基本模型和概念我看还有待进一步理解，能够扬长避短学以致用则还早吧（基本上是出了校门后的事情，因为学校的教授就不太懂这个）。如果能先以观察市场为出发点，而不是指点江山为出发点则会更有收获。可能最缺乏的是对市场基本的观察。可能不太客气，不过很可能会比课本来得有用。

这几年，经过机构高唱的价值投资教义的熏陶，“价值“观念已深入人心，”估值“已成为广大群众具有传染性的口头禅，”价值洼地“这些具有魔力的标签总是在正确的时间和正确的地点出现，“便宜、贵”这些简单直接但有些土气的词逐渐在与“价值高估/价值低估”这类绕口令一样的语言的竞争中败下阵来。这个帖子的问题如果叫做“山东黄金为什么会这么贵”，多直接啊。Ocam razar原则告诉我们：如无必要勿增实体。简单可以加分的。

xuyuxm

谢谢henry版主，我会认真考虑你的提议的