存款准备金缴纳方式变化对人民币流动性的影响

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        12月25日，中国人民银行上调存款准备金率一个百分点，由13.5%上调至14.5%，创出新高，所不同的是，人民银行要求全国商业性银行必须用外汇来缴纳上调的人民币存款准备金增量部分，笔者认为该项措施对我国今后的货币政策变动与商业银行的风险管理将产生深远影响。
    随着我国国民经济的迅猛发展，由国际贸易产生的经常项目下的顺差以及由于热钱流入导致我国外汇储备的快速积累，中国外汇储备已经超过一万四千亿美元。由于中国经济的迅速发展以及强烈的人民币升值预期，只要热钱流入中国成本加上中美负利差的绝对值，小于人民币的升值幅度，那么热钱流入中国就有利可图，因此自2002年以来热钱在中美利差为负值的情况下仍源源不断流入中国。2004年中美两国利差约是-3%左右，随着美国经济因次级贷问题不断走软，美国预计将继续调低利率，而中国处于加息周期，目前中美两国间利差几乎消失，预期到明年一季度，中美利差有可能变正。中美两国利差的变化，将导致热钱加速流入中国。因此，如何在目前实行的有管理汇率体系下，保持货币政策相对独立性，很大程度上取决于如何减弱热钱流动对中国货币政策的冲击，以及如何在一定程度上割断热钱流动与我国基础货币政策的联系。目前我国因大量贸易顺差与热钱流动导致的外汇占款大量增加，在当前我国施行的结售汇制度下对我国货币政策的实施产生稀释作用，商业银行从其客户手里的结汇上缴人民银行，人民银行将根据当时的人民币汇率水平发行等量人民币给商业银行，因此，只要贸易顺差和热钱流入持续不断，那么这种顺差关系将导致人民银行投放大量人民币到国内市场，对加息和提高存款准备金率导致的人民币流动性收紧作用产生非常大的冲抵效应。
    最近几年来，由于人民币单向升值，并且人民币升值预期强烈，因此商业银行和机构不愿意持有外汇资产，人民银行作为我国外汇市场的做市商，独立承担了所有的美元贬值风险。由于金融机构的大量结汇，不少银行甚至把外汇资本金转换成人民币资产，造成资产负债的货币错配，因此12月8日上调存款准备金率消息公布后，一个月期美元拆借利率从LIBOR+100个基点飙升到LIBOR+500到600个基点，国内商业银行手中外汇头寸的紧张由此可见一斑。
这次央行实行商业银行必须用外汇缴纳存款准备金的调升部分，预期将吸纳商业银行接近4000亿人民币的资金，以美元计超过500亿美元，这部分被央行吸收的外汇，在央行的资产负债表上属于负债项，冲抵了央行的一部分外汇储备。由于商业银行手中外汇紧张，因此未来商业银行可以通过购买央行的美元储备来缴纳商业银行存款准备金的上调增量部分，因此这项制度的变革，意义之一，就是未来商业银行因贸易顺差和热钱流动产生的大量结汇，以存款准备金的方式作为商业银行自有资产存放在人民银行，而人民银行不需要发行等额人民币投放给商业银行进入投资领域，并且理论上讲，人民银行可以通过持续上调存款准备金率来加大对热钱的吸收，从而部分程度上斩断热钱的流入对中国货币政策的稀释作用。笔者认为，11月公布6.5%的10月CPI数据后，央行没有上调利率，更多的是顾及到利差将加速热钱的流入，而在12月，存款准备金以外汇缴纳制度实施后，加息就有了更多的铺垫。
    笔者同时认为，此次央行改革存款准备金率缴纳方式的另一重大影响，体现在将原来由人民银行独自承担外汇管理风险，转变为商业银行也参与到外汇风险的管理中。商业银行缴存在人民银行的大量外汇资产，将面临着汇率风险与利率变动风险，因此，该项措施的实施，将使国内商业银行由原来的将风险转移给人民银行，变为更加积极主动的参与到外汇汇率与利率风险的管理当中，有助于提高国内商业银行的外汇风险管理水平，国内商业银行在外汇汇率与利率风险管理水平上的差异，今后也将更加显著而直接的反映到商业银行的盈利与资产状况中去。