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中国储蓄者才是最后贷款人
　　
　　采访者：英国《金融时报》中文网财经编辑何禹欣
　　被采访者：英国经济学人集团中国首席代表许思涛
　　
　　2008年4月1日 星期二
　　
　　FT
　　中文网（以下简称“F”）：贝尔斯登突然被低价卖掉，意味着中国抄底的机会来了吗？
　　
　　许思涛（以下简称“X”）：机会在任何时候都是存在的，关键是中国怎么去面对机会。贝尔斯登被突然卖掉应该引起中国的投资者（特别是国家主权财富基金）的深思：中国是否往往高估了自己对海外市场的了解程度？
　　
　　首先，市场上没有真正的底。贝尔斯登一年前股价是两百美元，一夜之间变成了29美元，接着变成2美元。作为股东来说，是被彻底抹光了。从这个角度去看，怎么说明华尔街的其他金融机构真正见底了呢？
　　
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　　其次，对某项投资需要进行具体分析，不能只看面值。不是说一个东西降价一半就变得很便宜，涨了一倍就变得很贵——这是很基础却重要的投资理念。
　　
　　尤其在熊市的时候，华尔街有条术语说，公司的收益(earnings)是一个活靶（moving target）。比如花旗的股票已经跌了60%了，但现在它的PE一定非常高——为什么？因为公司在赔钱！
　　
　　所以，如果看到一个美国大公司股票跌了一半，就觉得这时应该把中国老百姓的储蓄放进去，是很欠妥当的。
　　
　　F：贝尔斯登被出售，对整个华尔街金融生态的影响是怎样的？
　　
　　X：以前传统的理论是商业银行不能倒闭，而投资银行可以破产，因为它没有储蓄、不涉及储户。这次美联储积极介入出售贝尔斯登，表明当金融对社会的渗透程度达到如此之深的时候，监管者真是很难把握救谁不该救谁、到底救到什么程度。
　　
　　就这个例子来说，我认为美联储的判断是如果不救贝尔斯登，可能下一个被挤兑的银行就是雷曼兄弟，然后会出现更不可收拾的局面。所以，央行突破了自己传统的角色，救储户，也救投资者。
　　
　　F：现在中资去美国收购遇到的政治阻力有变化吗？华为收购3com受到的压力似乎并不亚于中海油收购优尼科的时候。
　　
　　X：政治上的问题短期解决不了。华为这件事首先给中国敲了警钟，如果华为中兴都有困难，中国主权财富基金遇到的困难就会更大。因为投资是无法与透明度直接挂钩的，这是个模糊不清的概念。其次，如果说中国去美国收购会普遍遇到政治障碍，那么没有障碍的时候往往表明买到了不太好的东西——是“卸货”。
　　
　　F：据我们了解，贝尔斯登被突然出售并没有打击中国金融机构投资美国的热情，不少机构都在积极筹划买进——您觉得中资机构能判断其中的风险吗？
　　
　　X：关键的问题是花谁的钱，如果花自己的钱就应该是知道水深浅的。更具体的来说，需要回到公务员和基金经理的角色问题。从目前来看，公务员和基金经理合一很少有成功的例子。
　　
　　F：从操作层面来看，是否存在一些避险和提高成功机率的策略？
　　
　　X：对中国公司而言，跟随国际大玩家被动投资比较可行，比如联手摩根大通投资贝尔斯登。事实上，中铝买到力拓的股份是一个比较成功的例子。我认为和美铝联手，是中铝收购成功的一个重要原因。
　　
　　F：那这些公司是否还应该延续只做小股东、不参与管理的策略？从现在的案例来看，不参与管理很难更主动地应对风险，只能被动承受。
　　
　　X：考虑到各种实际，仍然只能做小股东。入股全球500强企业，有一个好处是对它的公司治理可以有更多信心，能更信任资本市场对它的监督能力。
　　
　　F：中铝的经验是否能大范围地复制？它收购的市场在英国，标的资产主要在澳大利亚，这两个在西方世界里都是对中国比较政治中立的国家。
　　
　　X：中铝的收购比较成功，但绝不会是孤例。
　　
　　不可否认的是，中国会继续输出资本——未来十年，中国作为资本输出大国的地位是不会动摇的。我认为，十年后西方大企业里都会有中国企业的股份。
　　
　　真正应该关住的问题，是让华为中兴它们自己走出去还是让政府代劳? 未来成为主导的，应该是中兴华为甚至很多现在还不知名的企业。
　　
　　为什么这些公司要走出去？它们面临着很大的困难，比如由出口退税导致的人民币真实升值和由中国通货膨胀导致的美元变相贬值。过去几年里，很多企业承受着很大的汇率波动压力——要想让这些企业在全球更有竞争力，中国一定要给它们松绑，逐渐把结汇制度取消。
　　
　　F：从国家层面考虑，在海外投资任何资产是不是都比听任中国的外汇储备贬值更划算？
　　
　　X：中国在外汇方面的损失的确很大。举个例子，一美元进到中国，年初时相当于8元，年尾是7元——手里的美元资产凭空就少了1元。同时，国内还要支付这一美元留在中国的期间的利息。如果美元兑人民币贬值的速度大于人民币与美元的利差，就表示中国在赔钱，
　　
　　最好的情况下，美元对人民币每年贬值5%，而中国的利息为0美国的利息为5，这样就能不亏不赚。几年前确实也出现过这样的情况。但现在来看，美元的利息大大低于人民币。而且因为中国要控制通货膨胀的缘故，中国的利息还在上行，美国的利息则不断向下。这样一来，不单美元兑人民币一年贬值10%左右，利率这方面中国还出现倒挂，这中间的成本当然是很高的。
　　
　　中国的确需要很高的外汇储备来使金融系统不被冲击，但中国现在的外汇储备肯定是过高，高到与正常的贸易需求不成比例。目前就怎么减少外汇储备还没有定论，但只靠人民币升值的方法是非常不可取的做法，既不能解决高储蓄率的问题，也不能解决通货膨胀。
　　
　　F：再回到中铝买入力拓的例子，这一次国有企业表现出色，策略和操作都很成功。但它从国开行拿到了超过100亿美元的贷款——假如投资出问题或企业破产，谁来承担这个损失呢？或者从国家战略考虑，得失有所不同？
　　
　　X：中国的海外投资可以看作是中国的一个改革，改总比不改好。现实是中国作为一个资本输出国的地位会越来越稳固，原因就在于国内的投资不可能完全消化国内的储蓄，在国内金融体系不够健全的时候，只能去外面消化。其次，到海外投资的顺序首先应该是公众，然后是企业，最后是政府。尤其在目前国内资本市场低落的时候，更应该给老百姓更多的选择。尽早开通港股直通车，进一步扩大QDII可投资领域，都是可行的政策。
　　
　　最重要的是，要意识到中国的储蓄者才是最后贷款人。中国无法依靠把CIC（中投公司）武装到牙齿，来实现将中国老百姓的储蓄非常有效地投资海外的目的——这是任何一个国家都做不到的。在对海外投资的通盘考虑和有关政策上，政府应从保障国民财富出发，尽力减少中国储蓄者被忽悠的可能性。监管部门不应该做投资者。