中央银行的重大失败 __斯蒂芬·罗奇

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中央银行的重大失败

【2007.08.24 08:00】　来源：国际金融报   作者：斯蒂芬·罗奇




　　世界不能承受一个又一个泡沫的破灭。疏忽的代价就是我们要不断必须面临系统性风险，那将对日益融合的全球经济造成严重威胁

　　无论是2000年的资产净值泡沫，还是2007年的信贷泡沫，七年中，这两次主要资产泡沫的爆发都已给全球金融市场造成了巨大损失，而央行都无力扭转。货币政策的缺乏已成为不受约束的全球化特点，央行不能为全球金融市场和日益依赖资产的全球经济提供一个稳定支撑。

　　目前，后泡沫时代的经济衰退很难说是一个独立结果。事实上，这种衰退早在十年前就全部开始。而央行却沉浸在成功战胜通货膨胀的胜利中，认为宽松货币才是世界所需要的。

　　上世纪九十年代末，美国由信息技术产业导致的生产力大发展给格林斯潘领导的美联储敲响了警钟，因为美联储确信美国央行不该阻碍经济的快速发展和流动性过剩。事后看来，那就是导致泡沫经济的最起初原因。它纵容了20世纪90年代末的资产净值泡沫以及随之产生的资产依赖型的美国经济。由此引发的一系列事件，导致从资产净值、房地产到信贷领域产生了一个又一个的泡沫。

　　然而泡沫终究会破灭。当2000年资产净值泡沫破灭时，央行向社会广泛发出警告并且向全球金融市场注入大量的流动性（资产）以防止危险的通货紧缩。由于21世纪初期全球性的遏制通货膨胀以及实体经济的缓慢恢复，过量的流动性（资产）直接进入了资产市场。

　　在不断涌现的新的金融工具的帮助和支持下，特别是全球的衍生品已超过440万亿，世界已经形成了一种新的债务和杠杆文化。注重收益的投资者，随着家人变老面临退休压力，操作起这些衍生品，好像风险不存在一样。在资金完全自由流动的年代，风险并不被人们关注。

　　通常，风险和贪婪的循环会走向极致。正如.com 7年前是煤矿的亮点一样，目前的次贷危机则是对市场的一次警告。否认这些事件存在着令人可怕的相似之处，就如同否认当主要资产泡沫破灭时（泡沫）溢出将不可避免地发生一样。当2000年初.com泡沫破灭时，乐观者说不必去担心。毕竟，网络股只占美国1999年资产市场股本总额的6%。不幸的是，主要的标准普尔500指数在随后的两年半时间跌落大概49%，过分扩张的美国公司导致了美国和世界经济走向衰退。

　　相似的，今天的乐观者仍在讲述同样的理念，他们认为，为什么要担心呢，如果次级债只占全美证券化抵押债务的10%？然而我们从更长远、主要的信用周期中，更不用说特殊的主要短期融资市场的冻结（即商业文件），就可以找出足以令我们担忧的很好的理由，特别是对于那些不断增加的美国消费者和以美国为中心的世界经济。如今央行被迫向市场紧急注入流动性（资产），使面临另一个金融危机的风险最小化。这些努力是否能成功遏止仍被高估的信贷市场的不断衰退，尚不得而知。这是当代世界经济运行的方式么？

　　答案是毫不含糊的，不是。通常，政治家很容易去审视和谴责金融受托人，因为他们给那些未受过良好教育的、不够格的借贷者制造了令人痛苦的问题。然而，市场自身对于惩罚这些当事人，是十分高效的。相反，政府需要审视自己，特别是它的政策制定机构和立法者，也就是世界上主要的中央银行。

　　现在正是货币当局采用新程序的时候了。也就是，当制定政策时，应当清晰考虑资产市场的状态。不管我们是否喜欢，我们现在生活在一个资产依赖型的世界。越来越多的泡沫盛行说明，认识不到资产市场和实体经济状态的相互影响，是不同寻常的政策错误。

　　但那并不意味着央行应该以资本市场为靶子。那意味着，他们应该打破一维视角，即只关注以CPI为基础的通货膨胀，同时也极应该考虑资产价值，那并不是一个多么难的任务。当资本市场走向极端并且扭曲了资产依赖型的经济时，正如2０世纪90年代晚期那样，央行应该实施紧缩的货币政策，而不仅是为了限制通货膨胀。相似的，当房地产市场发展过于迅猛，当次级债的借贷者加入了冲突，或当法人信贷能很容易得到时，央行应该反对这种趋势。

　　目前的金融危机对现代的央行来说是一个警醒。世界不能承受一个又一个泡沫的破灭。疏忽的代价就是我们要不断必须面临系统性风险，那将对日益融合的全球经济造成严重威胁。它也会招致政治家的鲁莽干涉，破坏对于中央银行来说非常重要的政治独立性。

　　【专家观点】　　国际货币基金组织总裁罗德里戈·拉托：对于美国、欧元区和日本等世界主要经济体中央银行近来采取的“救市”行动，我表示欢迎。美欧日等央行的行动果断、合适，有助于增加金融市场的流动性。在未来一段时间，美欧日等央行应继续对有关问题保持警惕。

　　受国际金融市场动荡等因素的影响，今年全球经济增长率有可能略低于国际货币基金组织此前预测的５．２％，但仍有望超过５％。

　　比利时鲁汶大学经济学教授保罗·德·格劳威：央行作为最后贷款人，是大众利益的最终保证人。这意味着当危机来临时，央行应提供无限额的流动性，以保证支付系统的平稳运行。但是有一个问题。央行不仅对支付系统的现在负责，同样也对其未来的稳定负有责任。当央行向系统中注入大量流动性资金的同时，它们也救赎了做蠢事的银行。总之，不要拯救那些做蠢事的银行！

　　中国社科院金融研究所所长李扬：美国次级抵押贷款本身规模并不大，次贷危机是局部性、短时性的意外冲击。对于短期问题，货币政策的措施一定要坚决、大剂量，美、欧、日央行就是这样。各国央行主要是通过回购方式对金融系统进行注资来解决银行流动性问题。仅从头寸上调控，是针对短期问题的解决方法。

　　（作者系摩根士丹利首席经济学家）

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斯蒂芬·罗奇其实已经不再是大摩的首席经济学家, 而是大摩亚洲董事长.

循序渐进

资产依赖型经济，斯蒂芬·罗奇对当今美国经济的描述。美国人曾称其为新经济，老师称其为金融游戏型经济。这个不应该是当年美国人当年宣扬的新经济的全部吧？毕竟照现在的样子，美国永远无法消除贸易逆差，也就永远无法阻止美元的衰落。