石油市场乱象

老浪一期

Soberlook：美国国内原油产量持续上升。根据IEA最新的数据，今年9月出现下滑后，最近的产量创下了历史新高。
（蓝色虚线为2010-11每月产量，黄线为2011-12每月产量）

这使得美国原油库存处于5年来的高位。原油在美国供应稳定。

但美国原油供应强劲并未导致消费者能源消费成本下滑。美国的汽油库存仍处于低位，使得汽油的零售价格还在上涨。

蒸馏油（飞机燃料，燃料油等）库存也处于低位——低于过去5年的库存水平。

原油和石油提炼产品供应的不平衡令它们之间的价差不断放大，使得美国炼油厂赚了大钱。但这对于缺钱的美国消费者来说并不是好消息。实际上，美国部分地区已经出现了燃料供应不足的问题。我们过去已经讨论过美国西岸汽油价格大涨的问题。而现在，美国东北地区燃料油供应的紧缺可能会在冬季带来严重的问题。下图为美国东北地区蒸馏油库存历史记录：

虽然美国的蒸馏油产量很高，但全球蒸馏油供求的不平衡导致产生了令市场失去建立库存动力的价格结构。最近几周，蒸馏油的现货价格已经大幅高于几个月后的期货价格。下图显示了美国蒸馏油的出口变化。

以下是来自Izabella Kaminska的分析总结。
来自国际能源署（IEA）最新的原油市场月报：

原油市场的悖论在于，虽然欧美市场的石油产品需求不冷不热，但美国的石油产品库存下滑比正常的快，同时欧洲炼油厂一直处于满负荷工作。美国遭受飓风袭击和一连串炼油厂的故障（特别是西岸）只是故事的一部分。本质原因是，在欧美地区，出口已经成为炼油活动的主要动力和利润来源，出口的部分不仅限于过剩的产品（过去只出口过剩的）。也就是说，虽然欧洲本地的需求下滑，但汽油产业已经出现快速复苏。

简而言之，欢迎西方石油产品生产引入just-in-time（JIT）管理模式——这是盛行于日本制造业的一种库存管理系统，集中限制浪费。
维基百科关于JIT的解释是：

JIT管理模式中隐含了购入原材料价格稳定的假设，进而避免了在原材料价格高企时提前买入的必要。当然，如果预期原材料价格会上涨，囤积库存是更为明智的。

这种能吸收原材料价格波动的体系正在改变石油产业链——使得炼油厂可以有效地零库存运行，这样就有可能拿到最好的价格。
来自IEA报告的更多内容：

欧洲炼油厂能维持这么高的毛利率多长时间还不清楚。虽然只有零星的关注，但市场信号仍可能会有效，供求终会平衡，尽管以一种全新的并一直变化的方式。在高速全球化的产品市场里，季度性的产品库存是否足够已经变得越来越难以判断了。同时，基于中期石油市场报告（MTOMR）中预期变化的判断方式也只是刚刚开始。

另一个重要的观点：

最近市场的发展——普遍关注石油市场报告（OMR），已经变得很寻常了。库存变动和炼油活动的季度性规律已经遭受嘲弄。燃料油期货出现现货溢价曲线，压制了北半球市场参与者建立库存的动力——每年的这个时候都是传统建立库存的时候。油价大体上仍处于牛市，同时，北美部分地区的石油产品零售价格大涨，已经接近历史高位，但初始数据显示OECD国家上月正在反季节性地建立原油库存。在欧洲，炼油厂因为受益于快速反弹的炼油毛利率，已经延后了季节性维护。虽然欧洲的炼油能力比去年下降，但仍提炼了远比去年多的原油。

我们过去已经多次提及商品库存的问题，石油市场的乱象应该不会令大家惊讶。
我们认为，真实世界出现负名义利率是一个明显的时间分割点，因为负名义利率搞乱了对建立库存和去库存信号的传统认知，比如说期货溢价和现货溢价这样的信号。
正如我们以前解释的，负利率对囤积商品的机会成本有奇怪的影响，因为这需要比寻常更为陡峭的现货溢价曲线才能推动供应端去库存化。
而在产业链的中游，情况就相反了。库存变成了一种负担——所以JIT库存体系已经变成它们每天生活的重要部分。
最后会怎么样呢？至少等到供应端减产来平衡供应，市场生产出来的原油和金属直接进入到融资库存，这个过程避免了中游企业必须承担存货的风险，同时能吸收商品市场潜在冲击对价格的影响。