救美经济 伯南克拿全球作赌注

老浪一期

香港明报报道，香港时间本周四(4日)凌晨2时15分，国际金融格局再次面临重大转折，美国为求自保经济，极可能不顾他国反对，宣布第2轮的“量化宽松”（quantitative easing ，简称QE2）货币政策，亦即以一般人理喻的“印钞方法”来制造巨额美元供应，然后购买美国国债，把美国长期息率压下来，以刺激美国经济。内地《证券日报》直指，“美元和美国的货币政策已经成了全球金融市场最大的不稳定、不确定因素”。 　　

美国为何要硬闯？其利何在？货币战争是否无可避免？美元泛滥下，中港等地又能有何对策？美国真能一如《金融时报》首席经济评论员Martin Wolf所言，可凭无限印钞的能力，在新格局下“必胜”？为帮读者解答上述疑团，《明报》特别走访了一系列专家，今起推出“美元狂潮”系列报道。 　　

（1）为何伯南克坚持要疯狂印钞？ 　　美国联储局主席伯南克（Ben Bernanke）的前半生，是专研1930年代大萧条的权威。他一直深信当年美国未能果断减息打击通缩，是造成大萧条的主因。2006年2月，前总统布殊任命他出掌联储局时，做梦也没想到几年后的今天，伯南克竟有“学以致用”的机会。 　　

专研大萧条 “直升机宾”洒银纸 　　

2002年，伯南克在一次公开演说中曾生动地借用经济学家佛利民“从直升机洒银纸”的名句，力证政府总可以透过印银纸来对付通缩和促进经济增长。批评者自此不时讥讽他为“直升机宾”（Helicopter Ben）。未料7年后的2009年3月，由于美国楼市泡沫爆破，令美国金融体系陷入解体危机，“直升机宾”真的要出动了。 　　

首轮“量化宽松”（QE1）一洒便是1.2万亿美元，联储局从市场大量购入债券，试图压低美国的市场利率，进而刺激经济。奈何1年多以来，美国经济只能喘定，上周五公布的第三季国民生产总值仅上升2%，低于正常的3至4%幅度，失业率更长期高企于接近10％水平。 　　

更重要的是，传统刺激经济的手段，美国可说已用尽了。由联储局调控的联邦基金利率，早已降至接近零，减无可减。民调更显示，美国共和党势必在明天的国会中期选举，重新控制国会众议院，令奥巴马政府和民主党难再透过立法手段来刺激经济。因此，伯南克又要面对同一抉择——应否再来一次量化宽松货币政策？ 　　

1999年，时任普林斯顿大学教授的伯南克，曾罕有公开狠批日本央行官员，在对付通缩的策略方面“混乱、前后不一”，以致日本经济陷入困局。 　　

传统刺激经济手段用尽 　　

历史总是爱弄人的。11年后的今天，伯南克竟要面临类似日本的抉择。不出招，美国经济随时会出现双底衰退，但用力太猛则随时会诱发严重后遗症，例如通胀?升及美元汇价急跌等。事实上，尽管第2轮量化宽松（QE2）还未正式登场，但由此引发的“货币战”已率先展开了。世界金融秩序再面临冲击，而包括香港在内的新兴市场难免要面对新一波的资金泛滥、资产泡沫危机。 　　

今年8月27日，伯南克利用各国央行官员云集美国怀俄明Jackson Hole出席央行年会的机会，首度明言“若证明有必要，特别是在经济前景显着恶化下，联邦公开市场委员会已做好准备，通过『非常规』措施来加大货币政策的宽松度”，力保复苏。市场即时意会，美国新一轮“印钞工程”快将启动，美元亦因此应声急跌。至今美元兑6种主要货币的汇价指数，在两个月里已跌约8％，日圆兑美元更多次升破15年新高，即使日本央行9月大举入市干预，也遏止不了。欧元和新兴国货币兑美元也相继显着?升。 　　

在美国，财长盖特纳和国会则一唱一和，力逼中国加快人民币升值速度。面对美元急跌，多个新兴国均入市干预汇价或透过行政手段力阻热钱狂涌，以免自身货币急速升值，会削弱出口竞争力。9月27日，巴西财长曼特加（Guido Mantega）开腔总结说﹕“我们正处于一场国际汇率战争中。” 　　

货币战倘全面爆发，世界经济随时会重演1930年代大萧条的惨?，因此代表全球主要经济力量的20国集团（下称G20）财长，终在上月（10月）23日的韩国会议后，共同向外宣称，“G20成员将避免争相让货币贬值”，令“货币战争”的硝烟暂时消散了一点。但会议声明并没明确制订具体措施去防范“货币战争”出现，更遑论有方法解决全球贸易不平衡，即新兴国如中国等持续录得巨额贸易盈余，而发达国如美英等却持续录得巨额贸易及财政赤字。 　　

买债规模料约5000亿美元 　　

美国疯狂印钞的后遗症是清楚的，对人对己都有害，但为了挽救垂危的美国经济，联储局似已决定再次兵行险?。市场已假设了联储局会在本周三议息会议结束后，决定再次大举印钞。《华尔街日报》上月一项调查显示，多数受访经济学家均估计，联储局会在QE2中，每季购买2500亿美元的国债，以压低美国市场利率，类似行动会延续至明年中。纽约联储局分行主席达德利（William Dudley）早前亦公开表示支持QE2，并称联储局每购入5000亿美元债券，其经济效应等同削减联邦基金利率0.5至0.75厘。是以分析家普遍估计，第2轮印钞行动所涉及的金额，应介乎5000至7000亿美元不等，但会分期购买中长期债券。美资大行高盛更预期，一浪接一浪的QE会陆续出现，最终的“印钞”规模会达到2万亿美元，后者绝对是一个大数，因全美一年生产总值也只是14万亿美元。 　　

（2）疯狂印钞对美国有何好处？ 　　

虽然伯南克近期不断强调，推动QE2是为了对抗通缩、压低长债息率，以阻美国经济再陷衰退，但不少评论都认为，美国还有更多不便宣之于口的盘算。QE1旨在为市场注入廉价资金、希望纾缓当时十分抽紧的信贷，但这回QE2的功能却在于“制造通胀”，以逼使企业、个人进行投资及生产。同一时间，疯狂印钞势必导致美元贬值，亦即间接逼使其他货币升值。这样一来，对美国有三大好处﹕ 　　

●美元贬值可以刺激美国出口，从而为美国创造就业机会； 　
　
●大量美元资金将流入股市，令美股上扬，炮制“财富效应”，让国民觉得经济在改善、鼓励他们消费； 　　

●帮美国政府这个全球“最大债仔”减债，而中国等“大债主”将最吃亏。美元贬值变相令到华府需要偿还给外国（例如中国）的欠债，实际价值“缩水”；另外，联储局透过买美国长债压低息口，亦可变相令到美国要偿还的利息下降。 　　

美元大贬值 “债主”中国吃亏 　　

美国本来就是全球唯一超级大国，向来不受管束，而伯南克更是非民选的官员，毋须向选民负责。美国如今正是看准全球没有其他货币有能力取代美元的国际储备货币地位，试图透过本国货币政策，改变全球汇率秩序。在美国高举联储局“独立运作”的旗帜下，各国确是有点奈何不了美国疯狂印钞。理论上，只要量化宽松的规模，不致弄到全球对美元失去信心，要令美国在印银纸上有所约束，并不容易。 　　

这亦正是英国《金融时报》着名专栏作家Martin Wolf认为，美国可凭藉其无限印钞的能力，在货币战争中“必胜”的原因。他说，经此一役，其他国家只能在汇率升值或降低依赖出口两条路中间作一痛苦选择。 　　

虽然美国在货币战中占尽“船坚炮利”的优势，但彼得森研究所的资深专家Arvind Subramanian认为，美国要打赢这一仗，不能只靠单边的金融行动，还必须配合多边外交，建立对华统一战线。他说﹕“有效和具认受性的多边行动，对驱使中国合作是有必要的。” 　　

（3）货币战能避免吗？ 　　

上月底刚完结的G20财长会议，各国在会后声明虽承诺不会斗货币贬值，但一场全球货币战争，能够就此平息吗？素有中国官方智囊之称的中国社科院金融研究所金融研究室主任曹红辉，接受本报专访时指，货币战争一定会开火，更称“中国绝对有本钱还击”。 　　

曹红辉一谈起货币战，语气亦变得激动。“（美国试图）通过所谓新的《广场协议》来遏制中国以逼使人民币升值，是既没有市场基础，亦缺乏国际政治条件，绝对是痴人说梦！”美国1980年代透过《广场协议》，逼使经济急速发展的日本，将日圆大幅升值，换来的是日本经济后来陷入“迷失十年”。 　　

中国内需市场大 不会蹈日本覆辙 　　曹红辉认为，虽然G20会议使货币战全面爆发的时间略为暂缓，但并未将发生的机会率降低，因为美国已经难以转身，特别是在无节制“印银纸”下，美元一定会继续贬值，基于政治形势以及经济问题，美国迟早会卷土重来，而最重要的一步，就是逼使人民币升值。 　　

美国一直声称中国压低人民币汇率，以取得出口优势，因而录得巨额贸易顺差，尽管中方强调汇率与顺差根本没必然关系。在G20财长会议上，美国提出将各国贸易经常帐顺差与GDP的比例，定在不能超过4％，又指人民币从任何标准来看，估值都绝对是低估。但会上附和美国的国家不多，日本德国及金砖四国都不站在美国的一方。曹红辉认为这是美国错估形势所致：“美国以为将人民币孤立起来，再将汇率问题提升至国际层面，就能逼中国就范吗？中国等新兴市场，以及出口型国家都不可能让步。中国从没说人民币不升值，只是反对在外力压迫下，脱离市场实际情?快速升值。” 　　

对于《金融时报》专栏作家Martin Wolf的美国“必胜论”，曹红辉不表认同，并对中国感到绝对乐观，因为货币战争并非单单美元与人民币间的战役，牵连的是全世界。他还指出，“中国绝不会成为第2个日本”，皆因货币汇率对中国的影响，远远低于当时的日本，原因是中国具有日本所缺乏的庞大内需市场，经济亦不是单一化靠出口。
　　

（4）汇率纷争怎解决？ 　　

提升国际货币基金组织（IMF）地位，协助调停 　　

可能性：高 　　

187成员国同意需尽快提升IMF的角色，处理多国经济政策所引致的汇率纷争。总裁卡恩建议撰写“牵连效应报告”，研究全球5大经济体（中美日英及欧元区）的经济政策，如何影响他国 　　

成效预测﹕低 　　

发达国控制IMF过半投票权，美国更对IMF重大决策有否决权，发展国势难接受IMF对他们作出具约束力的规管。IMF的建议亦未经常获重视，例如欧洲曾无视IMF提出的敏感经改建议 　　

透过G20解决汇率分歧 　　

可能性：法国作为G20新主席国，明年将尝试，但难度高 　　

法国曾称，没有议题比货币问题更适合在G20讨论，计划在明年G20峰会，以国际货币体制为讨论焦点。美国主张订出新的“汇率政策规范”，甚至出现缔订新《广场协议》协调汇率的呼声 　　

成效预测﹕低 　　

中国等势必抗拒任何由欧美主导的新《广场协议》规范。1985年《广场协议》由美、日、英、法和西德缔结，让美元兑日圆、马克等货币大幅贬值，虽助美国解决巨额贸易赤字，却令日圆狂升，为日本长期萧条种祸根 　　

G7＋中国处理汇率分歧 　　可能性﹕极低 　　

欧元集团主席容克曾表示，G7加中国是讨论汇率问题的“最佳场合”，但G7的影响力每?愈下，而且中国一直认为汇率是内政，势难答应召开一个G7+中国的会议，让七大发达国联手向人民币升值施压。另外，若G7只邀中国开会，势令其他“金砖四国”成员（印度俄罗斯巴西）不满 　　

什么也不干 　　可能性：高 　　

各国可能无法就任何协调货币纷争措施达成协议。随?欧美政府财赤高企，各自推出单边主义措施自救，不理对其他国家的冲击，一反金融海啸以来各国联手应对危机的趋势，全球金融乱局恐恶化

随风

老师的预言正一步一步上演。