zt 江平：现在是中国卖出美国国债的最佳时机

北极熊

2008年10月25日 10:35第一财经日报

专访华尔街百强交易员江平

徐以升

从 “全球投资的挑战”到“全球投资的机会”，从2007年10月到2008年10月，华尔街著名华人投资专家江平对全球投资市场的大势判断出现了转折。

2007年10月全美华人金融协会(TCFA)举办年会，江平发表了题为《弱势美元与全球投资的挑战》的演讲，引起了投资界的强烈反响和极大关注。演讲中江平列数了当时四个主要方面的投资挑战或者说投资陷阱。今年3月24日，本报A10版全文刊登了这个演讲。江平在文章中提出了四个主要陷阱：一是美国所谓高质量高评级的债券；二是美元之外的G7国家货币；三是很多新兴市场国家的股票；四是石油之外的大宗商品。自去年10月至今的一年，虽然经历过短期的疯狂，这些投资方向均成为当下危机最深的渊源。

正当肇始美国房地产次按市场的风暴席卷全球投资市场，而且似乎愈演愈烈之际，江平却认为，由于全球资产价格大幅下调，更由于全球经济决策层的共同努力，哀鸿遍野的金融市场已经涌现出绝佳的投资机会，对国家资本和个人资本而言都是如此。

江平曾就职雷曼兄弟，2006年进入对冲基金SAC公司，2007及2008年先后创立了上海亿隆投资咨询有限公司及对冲基金——江平超级价值基金。作为一位被市场检验过的交易员，江平的判断及其判断的逻辑具有重要的参考价值。18日晚，在参加“2008西湖金融峰会”之后，江平在西子湖畔接受了《第一财经日报》的专访。

江平认为，在美国的通胀预期之下的该国股票市场已经凸显投资价值，加上香港H股和部分新兴市场国债，是江平认为的当前三大全球投资机会。巧合的是，著名投资家巴菲特17日在《纽约时报》专栏发表文章，“我已经开始买美国股票了。”

1 一年之前：疯狂的陷阱

《第一财经日报》：当我们回过头去看时，你在“弱势美元与全球投资的挑战”的演讲里作出了很多有价值的判断。很多投资者，包括国家和个人投资者，都没有过得了这些个挑战。

江平：当时说的挑战，其实强调的就是投资陷阱。当时第一个提的是经过包装的高质量债券，实际上是金玉其外、败絮其中，这以美国房地产按揭资产证券化市场最为严重，现在已经被打回原形。

第二个讲的是美元之外的其他 G7货币，特别是欧元。当时我认为美元相对这些主要的货币已经被低估了，现在这些货币跌得非常惨。

第三个当时讲的是新兴市场的股票投资，我当时提这一点时，很多人非常不理解 ，说新兴市场多好，经济增长很快等等。现在果不其然，新兴市场国家的股票，包括中国A股在内，跌幅比危机的发源国美国都要严重。

第四个当时提的是商品期货市场，这一点当时也是很多人很难理解的，新兴经济国家成长这么快，大宗商品怎么会不涨？但到现在很多金属类商品价格已经掉了50%、70%。

很遗憾的是，这些逆耳忠言并没有被大部分投资者所接受。

《第一财经日报》：当时你认为石油也许应该另当别论，也就是说石油在当时并没有被高估，当时价格在90美元/桶。

江平：石油市场的表现同样证明了这一点。现在的价格低于80美元，但比2007年10月时只跌了百分之十几，比其他金融类商品的表现好多了，而且现在价值可能是超跌。

《第一财经日报》：当时提出全球投资的挑战的背景是怎样的，当时次贷危机还没有如此全面爆发。

江平：2007年是疯狂的结束，多年积累的美元超量发行，将美元利率压得很低，资本都在追逐更好的回报，加上舆论的渲染，在几乎所有的资产领域都出现了高峰。我当时强调的是“挑战”，也就是以价值投资的理念很难再找得出好的投资方向。这是当时的大环境。

《第一财经日报》：这种大环境现在来看，也是危机不断加剧的根本原因。

江平：这次金融危机的根源是什么？华尔街里面的贪欲，人的本性，在金融运作过程当中，自然而然会膨胀。到了一定程度，不管是什么样的监管机构和规则都很难控制，而这就会出现危机。危机以前有，以后还会有。这次的区别就是有金融衍生品在里面，衍生品有很多的隐蔽性和欺骗性。

我出生于普通家庭，坚信只有辛勤劳动才能创造财富。但是在华尔街我看到不一样的现象，发现有很多人挣钱非常容易。衍生品的出现更使得华尔街可以轻而易举地“化腐朽为神奇”。在雷曼时，我曾注意到个别外汇衍生品交易员靠调整参数使账面利润增加。雷曼的房贷债券交易部更成为了高速运转的印钞机。包括格林斯潘在内的一些美国权威人士，经常援引美国劳动生产率高速增长的“奇迹”。我则清楚地知道这些奇迹是怎么来的。我曾经将这些观点告知不少朋友，包括雷曼内部一些高管。遗憾的是，不少人太过信任华尔街分析师的观点，认为金融股不仅市盈率低，“有价值”，而且还在高速成长，以致招到了损失。雷曼现在已经崩溃了，不单是雷曼，如果不是美国救市的话，所有的投资银行都会破产。

2 全球投资机会之一：部分新兴市场国债

《第一财经日报》：危机演进到现在，各类市场的估值都下滑得厉害，你刚才说的这种大环境现在发生了变化。

江平：记得一年前，我有机会和国内一些投资者接触，我向他们提及，应投资中国大型企业的债券，当时这类债券的利率有6%到7%，这是一块宝藏一般的资产。但当时投资者对我的建议嗤之以鼻。到现在，这些债券已升值达15%，而股票市场的投资则很惨。

《第一财经日报》：你当时推荐的是，关注新兴市场的债券而远离新兴市场的股票。当下，这个建议是否依然有效？中国市场上债券正在受到追捧。

江平：在经过股票市场的深幅调整之后，现在我不肯定哪个更好，已经不可一概而论，股票选择好了会优于债券，但可以肯定地说，仍有不少股票将远远比不上债券。

《第一财经日报》：就是说，新兴市场的债券是你推荐的当下的全球投资机会之一？

江平：我主要讲的是新兴市场的政府类国家债券，而且现在的新兴市场出现了巨大的分化。我认为现在新兴国家的债务，包括内债和外债，有极好的回报机会。一些新兴市场国债为什么会这么便宜，部分原因是因为对冲基金高杠杆率的回调和清仓，导致了一些价格下跌；另外的原因是很多投资者买了新兴市场的股票，在招致巨大损失后转而做空新兴市场的国债来避险，因为国债市场的流动性更好一些。但这完全是没有道理的做法，股票才是没有价值的，而国债是被低估的。

《第一财经日报》：你说的这个投资机会可能会受到市场的质疑，毕竟在危机之下，像发达市场的冰岛、韩国，发展中市场的乌克兰、匈牙利、波罗的海三国及俄罗斯、巴西、阿根廷、印度等国现在都面临较大的问题。包括中国在内，大家担心的问题是资本外流、回到美国，给新兴市场带来大的冲击。

江平：首先，要把问题搞清楚，现在是美国欠大家的钱，不是大家欠美国的钱，这是个核心问题。1998年的时候，俄罗斯之所以崩溃，是因为俄罗斯欠别人的钱。但现在俄罗斯外汇储备充裕。新兴市场的整体基本面是很好的。

其次我也认为，新兴市场是有分化的。我看好的是中国、俄罗斯、阿根廷等部分国家的债券类资产，这些都非常优秀。但有一些国家目前市场的争议比较大，比如韩国和印度。我对巴西则保持警惕，这是一个被华尔街所强烈推荐的国家。

我想强调的是，从政府信用来看，新兴市场强于发达国家，但从私营企业的规范性来讲，美国等发达市场显然更高一筹。

《第一财经日报》：简单谈一谈巴西，前两年这个市场很受推崇，巴西货币雷亚尔也有大幅升值。但到最近巴西市场也开始出现严重的问题。

江平：是的，巴菲特再次栽在了货币上，他已经在外汇市场上一而再地栽跟头。2005年、2006年的时候，巴菲特在1.8、1.9(1美元兑1.8或1.9雷亚尔)附近买入了巴西货币，虽然后来涨到1.6左右，但现在又跌回到了2.3，巴菲特在巴西货币投资上现在是账面亏损。不仅巴西的货币，巴西的股票也是严重高估。去年巴西深海油田的发现，被华尔街借机大肆吹捧，但实际上这个深海油田完全是一个假利好，这里的深海石油是很难开采出来的，成本极高。

3 全球投资机会之二：美国股票市场

《第一财经日报》：发达国家的企业部门、新兴市场的政府，对应起来的话，大致是发达国家的股票市场，以及新兴市场的国债市场，是你理解的投资机会？

江平：是的。尤其是美国的股票市场，我认为美国市场上已经出现了很多非常非常好的资产。

《第一财经日报》：在危机之中，目前很多人士对美国市场的判断是，美国经济的衰退还未到底，在这种背景下，你怎么会认为股票市场具有如此投资价值呢？

江平：我要谈的是两点：第一，以我的理解来看，美国经济的问题没有市场所夸大的那么严重，没有我们想象的那么糟糕；第二，在当下美联储等救市机制的作用之下，经济整体上出现通缩的可能性可以被完全排除。

而在一个通胀的背景下，在发达国家选择股票市场而不是债券进行投资是最好的选择，买股票最怕的是通缩。过去几年美国官方宣布的2%到3%的通胀水平完全可能是未来通胀的下限水平，至于会不会高通胀还不好说，但可以排除通缩。

我最近做了一些研究，像美国的道琼斯指数成份公司，跟8年前相比，现在的盈利红利水平增加了1倍，我们知道8年前股票是高估的，但并没有高估100%，后来是跌了30%到40%。8年前美国的国债利息是6%，而现在是3%。这凸显了当下美国股票市场的投资价值。

《第一财经日报》：但我们毕竟处于金融危机之中。我们还关心的是，如果说股票市场有投资机会，如果把美国上市公司大致分为金融类和非金融类、传统型产业类企业的话，哪类更有投资价值？

江平：主要是美国的大型非金融类企业，金融类的大型银行今后也会有投资价值。

《第一财经日报》：现在在美国，包括中国，都有一些通缩论点。其核心理由有两条：一是整体经济的下行，二是以大宗商品为代表的商品价格的回落，导致价格下跌。你认为这是否成立？

江平：这种理由我都同意，但我强调的是，经济运作不会是和物理现象一样，计算了一个数据之后经济就会往这里运行，经济运行有复杂的人为因素的影响，这是很重要的。

比如美国经济体系中美联储的角色，如果美联储真的是按通胀目标，一有通胀就加息一有通缩就降息，那也算好。但问题是，观察美联储的表现你会发现，它在通胀的升和降两个方向上的态度是完全不对称的，在加息的时候犹犹豫豫，而降息的时候毫不客气，这种经济运行中人为因素的影响，将使得我们对经济陷入长期通缩的前景完全排除。

4 全球投资机会之三：香港H股及日经指数

《第一财经日报》：股票市场是单指美国股市，还是说其他发达国家或地区的股市也都包括？新兴市场的股票呢？

江平：发达市场这边，我很看好美国股票。欧洲和日本都有投资机会，但我尚未做细致的研究。新兴市场股票仍应谨慎，但我认为很多香港H股股票已被严重低估。

《第一财经日报》：先简单提日本，有声音认为，一个要进入老龄化的国家，整体上投资并没有太大价值。

江平：日本企业成长性不一定最高，但价值已不错，投资日经指数回报一定会超过投资日本国债。

《第一财经日报》：香港市场为什么说被严重低估了？

江平：这有很多原因。其一，是各类投资机构去杠杆化所进行的被动清仓。其二，是很多投资者买了其他地方的资产，但是通过做空香港股市来对冲风险。港股，包括H股的流动性大，适合投资者这类操作。

比如，就有投资者投资了中国A股或私募股权基金(PE)的股票，他通过做空H股来对冲风险。但这种做法只会招致更大损失。

《第一财经日报》：你刚提到了中国A股可以进行选择投资了，A股和H股联系密切，你对H股的良好预期，对中国A股的总体判断呢？

江平：从价值投资的角度来说，目前A股上已经有好的股票，当然仍然有不少垃圾股票。

5 现在是中国卖出美国国债的最佳时机

《第一财经日报》：你刚刚的逻辑是，判断整体的通胀预期，然后这个形势下认为股票投资更优。但中国外汇储备头寸现在在债券领域居多。

江平：在通胀预期之下，高比例投资债券不是最好的选择。美国2%的国债绝对不能投，现在美国政府的欠债太多，而利息回报低。十年之后美国国债是可能违约不还的，我要特别强调这一点。

《第一财经日报》：关于美国国债的长期违约可能，我们报纸也做过一些讨论，但整体来看，这个观点在国内的认同度和讨论度不大。

江平：可以理解，长期违约是美国财政体系整体重组的最坏可能，那么我们首先可以关注也是我预期的，就是美国可能会首先采取向美国国债的海外投资者征税的办法，来施行变相的债务重整。今后我们可以继续来观察和讨论这个问题。

《第一财经日报》：你强调的是从增量来讲中国不能再更多地投资美国国债，从存量看来，中国已经是美国国债的第二持有人，加上美国机构债券，累计美元资产过万亿美元。这种存量资产该如何调整？

江平：现在是中国卖出美国国债的好机会。在金融危机之下，目前美国国债投资很紧俏，市场需求量大，利率被压到了很低的水平。在这种时候，正是中国卖出的时候。如果等到今后大家都意识到了通胀的严重性，以及长期来讲美国国债的问题，市场需求少时，这么大的投资者再去抛售美国国债会非常难，就会引起金融危机，以及很多压力。而现在人人都要这个2%、1%甚至0收益的美国国债，我们卖出，让他们能够买到，助人为乐，自己得利，这有什么不好呢？

《第一财经日报》：这和当下的大势还是稍有不同。

江平：所以对于运作来说，必须有一个独立的思维和分析，而且必须跟华尔街投行完全划清界限，这是我多年闯荡华尔街的经验和教训。

比如说石油，这次石油价格上涨到140、接近150美元/桶的时候，中国可能在奥运之前买了很多油，而这个时间正好是华尔街分析师跳出来，说石油会涨到150、200美元/桶，甚至无限制涨下去。

总之，目前是减持美国国债的最好时机。

《第一财经日报》：很多人会有一个问题，减持，尤其是大幅减持美国国债资产，中国外汇储备可以投资什么？

江平：在一年前的疯狂时期，我还真不好回答。但现在市场的投资机会是明显的。从我个人来看，美国股票、G7股票、石油、新兴市场国家债务、部分和中国相关的大宗商品尤其是有战略价值的商品、中国H股等等都会有较好的投资机会。

比如说，对俄罗斯国家债务、货币、股票或直接投资都可考虑。制约中国经济发展的核心问题还是石油问题，当下靠什么都是靠不住的，风能、太阳能等新能源领域的替代都比不上石油，而煤炭的污染又太严重，可以说中国和俄罗斯是完全互补的，中国需要用战略的眼光来配置国家投资。

《第一财经日报》：刚刚谈了国家投资，对于个人投资者来说呢？

江平：一样的，只是投资渠道少一些罢了。我相信如果这个时候做QDII或者“港股直通车”是个好的时机。为什么不在这个时候出政策，让我们中国的投资者也可以去境外抄底，赚点钱呢？

投资者本身要成熟，不能有暴利心态。当然，更重要的是金融机构。金融机构要对投资者负好责任，要把投资者的利益放在首位，投资管理人一定要有耐心来分析市场和判断市场，要有一种逆向思维，不要哗众取宠，吸引大家的眼光。作为管理者，永远不亏钱是做不到的，但是一定要把别人的钱当做自己的钱看待。

6 华尔街的欺骗不等同于“阴谋论”

《第一财经日报》：你多次讲到华尔街的欺骗，以及要与华尔街保持距离。国内也有一些声音，谈及华尔街的“阴谋论”，你认同这一点吗？

江平：不，生意上的欺骗和“阴谋论”是完全不同的。生意就是生意，以次充好、骗钱这都是做生意，“金玉其外、败絮其中”也都是生意。我有一次到一家川菜餐厅里去吃饭，有服务生向我推荐水煮鱼，但我和这家餐厅的一位厨师是朋友，他不让我点，说这条鱼是好多天地来回冷冻过，不好吃了，把这条鱼推销出去，这个服务生会有提成的。华尔街的欺骗和这种是一个道理，而这说不上是阴谋。

《第一财经日报》：你对中国经济的观点似乎非常乐观。国内有很多人认为，在外需下滑的影响下，中国经济的短中期前景非常不乐观，而且还面临资本外流的风险。

江平：外需对经济的冲击肯定会有的，但我相信中国政府对经济的调控能力，中国的财政体系能够支撑做到这一点。

至于资本外流，前段时间美国危机，我当时真希望中国的工行、建行在美国也有分支机构 ，我好将钱存进去，这里是靠得住的。如果有人离开这样靠得住的地方，而去靠不住的地方，那想走走好了。

《第一财经日报》：作为一个长年高回报的顶尖交易员，谈一谈是什么市场的投资让你获得了这么高的利润？

江平：亚洲和拉美是我们两个主要的投资阵地。在过去的多年中，我们一直坚定不移地看好中国，当然看好中国不一定一直都要买A股。过去几年，我们先后投资过中国的货币、房地产、B股、A股、H股、大型公司债券和国债，现在又刚回到港股，在这些市场的投资把握都不错。

《第一财经日报》：改革开放30年，很多人认为中国经济积累了许多需要改变的东西，大到甚至是经济模式问题。最后请谈一下你理解的中国经济下一歩的方向，这对投资者而言可能也意味着商业机会。

江平：中国的转型是必须的，降低出口带动对经济增长的作用，从高污染、高耗能产业到环保型、科学发展，这是大方向上的。另外，诸如儿童的健康、基础教育、职业教育等投资，各方面提高国民素质，都是可以做的大方向。对于一个国家来讲，没有什么比投资下一代，投资教育回报更好的了。

经济模式转型，来得晚不如来得早。中国外贸企业不能总是靠廉价劳动力、出口低价格产品来获得竞争力。由于历史的原因，我们这一代中国人收入低，干同样的活只能拿欧美人、日本人工资的一个零头，难道这种情况还会长期持续下去，直到我们的下一代吗？中国经济会健康地发展，劳动生产率会不断上升，工资会不断上调，人民币会不断升值，做同样的工作，中国人将会得到同样的报酬，这是必然的趋势。

北极熊

附：
弱势美元与全球投资的挑战

日期：2008年03月24日

编者按
　　2007年年底，全美华人金融协会（TCFA）举办了2007年年会，华尔街著名华人交易员江平在会议上发表了题为“Weak　Dollar　and　the　Emerging　Investment　Challenges”的英文演讲，引起了投资界的强烈反响和极大关注。
　　经江平先生授权，并经他本人作最新修订，《第一财经日报》特全文发表该演讲，以展现全球金融投资界的前沿思考。
　　如果一个投资人局限于所谓的高质量债券，而缺乏独立的研究工作，那么华尔街将会顺水推舟，把高风险的债券乔装打扮，贴上“AAA”的标签，卖给投资者。最近的最好例子就是次级抵押贷款债券

弱势美元与全球投资的挑战

　　江平

　　货币具有三大功能：交换媒介、计价单位和价值储存。美元作为世界性的货币在大部分情况下很好地行使了前两种职能，但其作为价值储存手段的历史则令人不敢恭维。尤其是最近五年，美元对世界上绝大部分国家货币加速贬值，美元利息也远低于大部分金融资产或实体资产的回报。

　　美元的价格反映了美国的经济成就、政治影响与军事实力。作为一种金融资产，短期来看，它也遵从供给和需求的市场法则。当市场感觉美元稀缺时，特别是美国以外的国家经济困难时，美元的价格就趋于稳定；另一方面，当世界经济强劲增长，特别是美元潜在的竞争者崛起时，美元就会加速贬值。

　　美元的未来走向与中国关系极大。一方面，从长远的宏观层面观之，伴随着中华民族的伟大复兴，人民币将逐渐崛起成为一种世界性的货币，其与美元的伟大博弈将会是我们一生中亲历的最具历史意义的事件之一；另一方面，近而观之，这关乎我国的巨额美元外汇储备的保值增值所面临的战略抉择。

　　为了更好地预测美元的未来走向，让我们来回顾历史。上世纪80、90年代，世界经济越来越开放，发展中国家的人们开始受益于全球化的浪潮。当可支配收入越来越多时，他们对自己的货币却失去信心。那时候，美元在西方国家之外还是稀缺资产，人们因而对其趋之若骛。这种对美元的追逐一开始还算正常，但到了90年代末，形势却戏剧性地转变。由于新兴国家爆发短期支付危机，西方的投资者开始撤出资本，引发了波及全球的货币危机。危机之后，人们更是觉得，只有将财富存于美元才能保值。

　　对美元的渴求始于一些边缘性的新兴市场国家。慢慢地，就连那些较富裕的国家也被美国的技术进步所倾倒，从而加入到追求者的行列。金钱从全世界的各个角落，从不同的渠道进入美国。这种“美元拜物教”直接导致新兴市场国家货币危机、美元泡沫以及美国的互联网泡沫。

　　纳斯达克在2000年3月到顶，美联储也于那年12月开始降息，美元贬值的时机好像已经成熟。少数华尔街一线的交易员感知到了这种变化，他们开始卖空美元。可是这最初的反击却失败了，因为美元在美国高科技泡沫破灭后又屡创新高。回首2001年，我们看到，美元的余威犹存，正在攻取最后的阵地——阿根廷。阿根廷人已经绝望，疯狂地卖出比索，买进美元。全球经济衰退反倒暂时加深了人们持有美元的安全感。

　　也就是这个时候，美元在市场上的坚挺与美国经济基本面恶化二者之间的扭曲达到了极限。美国经常项目赤字并未因经济衰退而有丝毫好转，财政则由盈余而转为大幅赤字。美联储为刺激经济而大幅降息，使处于高位的美元更是岌岌可危。可市场上几乎没有人再愿意做空美元。在雷曼兄弟这一全球第四大投资银行内，我一度承担了全球外汇交易99%的风险。直到2003年四季度，9月份G7高峰会之后，欧元兑美元从最低点上升了几乎40%后，美元的命运才成为投资界的中心话题。华尔街上的交易员们才开始卖出美元，杰出的投资者如鲁宾、索罗斯和巴菲特也加入到抛售美元者的行列中。

　　刚开始的时候，投资者将目光投向欧元、黄金等。房地产、股票等金融资产也迅速升值。慢慢地美元开始对几乎所有新兴国家货币贬值。随着美国政府越来越多地印刷美元，美元持有者开始失眠——美元对所有资产都在贬值。

　　现在世界上到处都是“美元熊”，特别是新兴市场国家的中央银行，他们对其巨额美元外汇储备充满忧虑。拿我们中国来说，外汇储备已达14,000亿美元，且还在增加，而这庞大的外汇储备只有大约4%的年收益率。

　　美联储按其职责应当是美元的“看门狗”，然而最终美联储却必须满足美国政府的需要，即使牺牲美元持有者的利益也在所不惜。他们低估了美国的通货膨胀，使得美元利率一直低于美元稳定之所需；美元持有者所得的利息不足以弥补美元贬值的损失。

　　一栋位于曼哈顿中心的大楼售价约为10亿美元。利用中国的外汇储备，我们可以买下几乎整个曼哈顿岛。假设曼哈顿的房地产每年升8%，那么我们持有美国国债的代价是：一代人之后我们失去70%的购买力，三代之后我们只能购买四乘四的街区，六代之后我们只能买一栋大楼，而十代之后则只能买到一间公寓住宅了。请记住这些外汇储备是整整一代中国人辛勤积累而得，仅是对环境造成的破坏就需要几代中国人去修复。所以说，中国决定减持低收益的美国国债是明智的选择。可是我们也要看到，全球资产相对美元而言已经大幅度地升值，从价值投资的角度看，美元在今天已不再明显高估。对像中国的外汇储备这样超大规模的资产进行重新配置而言，长期价值投资是唯一可行的抉择。特别重要的是，我们不应将美元债券急切地转换成价值并不可靠的资产，甚至于掉进华尔街设置的陷阱。有几个潜在的投资误区尤其要慎重对待：

　　第一，有不少的机构限定自己只能买那些所谓的高质量的债券。评级高的债券并不意味着风险低，但几乎肯定意味着收益低。如果一个投资人局限于这些所谓的高质量债券而同时缺乏独立的研究工作，那么华尔街将会顺水推舟，把那些高风险的债券乔装打扮，贴上“AAA”的标签，然后卖给投资者。我们最近所见的最好的例子就是次级房屋贷款债券。几乎可以肯定的是，华尔街将会不停地发明一些新的花招。实际上，对于华尔街上几乎所有嵌入衍生物的复杂产品，我们都应该保持足够的警惕。我们不应该自缚手脚，远离低评级债券和衍生物；恰恰相反，我们应该学会分辨，要基于自己的独立研究做出投资决策。

　　第二个潜在的陷阱是美元之外的G7国家货币与债券。现在的趋势是仍然看好欧元、加元等等。但是多方面的测算表明，美元相对这些主要的货币已经被低估了。非美元的G7货币现在只适用于交易和多样化投资以分散风险，而不适合于长期价值投资。也许现在回顾一下一百年前的英镑的历史是有益的。那时的英镑正在不可避免地走下坡路，慢慢地失去其影响力，但是只有一种货币即美元在竞争者中脱颖而出，取而代之成为更好的投资对象。投资绝大部分其它货币都将损失惨重。我们在全球资产配置过程中，一定要对内在价值进行分析。

　　第三个过于花哨的是很多新兴国家的股票市场。相对于G7国家的股票而言，很多新兴市场的股票以高出很多的溢价在交易。新兴市场交易员曾经一度属于华尔街的二等公民，于今则炙手可热，荣耀万分。新兴国家股票也受华尔街大肆追捧。ValeroEnergy是美国最大的炼油公司，每天提炼将近300万桶油，市值只有400亿美元；印度的炼油公司Reliance每天只能处理大约65万桶油而市值却高达1,000亿美元，相当于20世纪90年代初西方两个最大石油Exxon和Mobil市值之和（后来这两家公司合并）。墨西哥Wal-Mart在这个GDP只有七千五百亿美元的经济体里市值高达360亿美元，这几乎与美国Wal-Mart90年代初的水平相当，而当时美国的GDP超过10万亿美元。我们不要忘记美国Wal-Mart是世界上最为成功的公司之一，在全世界营运。华尔街现在强调成长性，他们列出几百条理由劝投资者强力买进印度的Reliance及墨西哥Wal-Mart等股票。可仅仅五年前，同样也是他们告诉我们不要买进任何新兴市场的股票，当时新兴国家股票估值远远低于发达国家。

　　大宗商品代表了另外一种高风险市场，许多商品的价格只是反映了短期投机冲动，而不是基本的供给与需求平衡。大宗商品市场易于被人为操纵。对中国来说最好的战略是通过直接投资战略资源，而不是在高度投机的商品市场来购买战略性商品。

　　对于石油来说则另当别论。不可再生的商品如石油，其价格的上升也许是合理的。从1950年到1968年，石油价格一直维持在每桶2.5美元至3美元之间。其后十年OPEC原油供应减少，来自西欧和亚洲的需求上升，油价涨了10倍以上。现在我们又面临另外一轮供给与需求的双重挤压。在过去的十年，人们还没有发现足以影响供给的大油田，而大部分油田的产量将在不远的将来达到顶峰。比起70年代，现在新兴市场对石油的需求更加强劲。然而最近十年来华尔街却一直对石油持熊市观点，我们一再被安抚——既然石油的生产成本只有区区几美元一桶，那就没有必要过于担心其价格会持续上涨。过去的半个世纪石油价格已经上升了30倍，一些国家甚至为了维护其石油的安全而发动战争。华尔街对投资者历来是高调劝进，而对石油和石油股票却看空，这种做法令人费解。

　　华尔街所有的研究分析是为其自身利益服务的。在任何市场或任何公司，都有一些具有先见之明的价值投资者，以及公司内部熟知内情的高管人员。他们在市场估值过高时会将所持股票抛售给华尔街经纪公司。华尔街会动用一切机器，包括其研究部门，号召投资者买进，以便他们在更高位出手。反之，如果价值投资者与内部人员在市场严重低估时买入，使华尔街经纪人手头空仓，则他们会唱淡该股票，诱使不明其真相的投资者在更低位抛售，以便他们进仓。

　　一个典型的例子是中国的银行业，华尔街多年来对中国银行业极尽抺黑之能事，其目的就是为了施加打压，吓走投资者，以便其廉价买入，牟取暴利。在石油问题上，我认为华尔街掉入了他们自己设置的陷井中。从油价还在十几美元一桶开始，世界上众多的投资者不断买入石油和石油股票。为了能低位平仓，华尔街一直在灌输油价不会涨，油价低对产油国如沙特更为有利等荒谬理论。自1998年年底以来，石油价已从接近10美元／桶涨至超过90美元／桶。华尔街则一直在操纵石油期货使得五年期石油交易价格远低于石油现货价格。如果我们能建立起自己的独立的研究分析模型，看穿华尔街的烟幕，则我们可在石油现货、期货、石油股票及其它能源市场上取得极大的收益。

　　相对过高的资产估值以及华尔街对市场的操纵都是全球投资者所面临的障碍。还有另外两个因素投资者也不应掉以轻心：一种是政治的力量——全球政治气候正在向左倾斜。另外一种也许更具挑战性，那就是世界人口的戏剧性变化。大部分富裕国家的妇女平均生育数已大幅下降到两个以下。人口的变化在中国则更加明显，1970-1980年的整整十年里，每个妇女的平均生育数从三降到了一。劳动力的减少将使投资更具挑战性，因为劳动力将会具有更多的议价能力，以分享经济发展的成果。

　　中国的外汇储备管理正面临严峻的挑战。继续持有G7债券和货币就如同踏上失败的不归路。外包或问计于华尔街只会更糟。指数化投资是解决问题的较好办法，但是指数的选择是非常主观的，因为指数也常常被华尔街所操纵——指数套利在华尔街是一项收益丰厚的生财之道。对大规模的投资而言，我们面临另外一个反向选择障碍：如果我们发出一张对境外公司的买单，很有可能只有那些价值平庸的公司会获得政府批准，价值优秀的公司会遭封杀。因为这些政府显然比外人更加清楚地知道他们国家公司的真正价值。一个典型的例子就是中海油收购美国尤尼科(Unocal)石油公司。虽然华尔街在唱空石油，但美国政府清楚地知道石油供应形势严峻，石油行业整体被低估，故他们找了个借口封杀了这一收购案例。

　　对于中国这样庞大规模的外汇储备而言，长期全球价值投资是唯一的选择。这种价值投资将完全不同于传统的宏观交易，因为传统的宏观交易注重于中期趋势，并且依赖于在货币、大宗商品、股指和债券之间进行杠杆投机；而长期全球价值投资与基于基本面的股票投资策略相类似，不同的是这种投资基于全球的宏观视野，重点放在不同国家、不同资产类别之间的价值比较。

　　CIC这种投资公司必须以战争机制来运作。我们需要自己的投资团队。外包给境外公司永远也不可能解决中国的问题——西方政府从来只愿意将低工资、高污染的产业外包给中国。我们应当招聘在国际市场上有着成功业绩的投资经理。我们的投资计划更像一场战争计划，其内容是绝对不可以泄露给全球投机客的。我们应当非常小心，因为相对于美元和美国债券而言，现在世界上明显被低估的投资品种已经不多了。同时我们也不应该自缚手脚，如规定只能投“高质量债券”。在一场战争里，如果我们的敌人动用了导弹，那么为什么我们要自我限制，只用小米加步枪呢？只要我们进行独立研究，那么交易衍生物和垃圾债券对提高我们的盈利能力就显得极其重要又非常必要了。

　　就如同在任何战争中一样，训练自己的战士对夺取最后的胜利极其关键。拥有理论家很重要，但是他们不能代替在战场上冲锋陷阵的士兵和将军们——那些交易员和投资组合经理们。派人去华尔街的投资银行接受培训也是有用的，只要我们牢牢记住没有几个投资银行经理会把中国的利益放在心上。我们必须在本土建立自己的投资机构，在那里招募具有深厚理论背景的年轻人，让他们有机会接触国际市场，与全球投机客短兵相接，并且取经于投资大师们。未来的领导者将会从这里诞生。

　　我们应当用长期的激励计划来招聘和训练团队。国际投机客的弱点是其中的许多人只有非常短期的视野，他们只关心年终收益。他们中的一部分甚至走得更远，操纵年终价格以期取得自己的奖金。这对长期价值投资者而言是一个获取巨大的潜在收益的源泉。

　　拜全球流动性泛滥所赐，金融资产不再便宜，在某些情况下已被严重高估。但也正是这泛滥的流动性创造了超级的价格扭曲，从而创造机会。在一个低收益的环境中，部分资产仍然具有超级价值，并且风险极少——基本上是打了深度折扣的保值天堂。他们的存在有多种原因：或者是由于对某些国家或某种资产类别错误的观念，甚至是极度的偏见；或者是由于资产的复杂性；或者是由于过度使用杠杆的交易账户被强制清仓，等等。我们应当考虑把资本配置到一些不时尚的市场，在那里我们更有可能发现被低估的资产。

　　与西方训练有素的机构相比，我们的投资团队力量尚显薄弱。可这并不意味我们不具胜机。在一场战争中，即使我们缺乏远洋作战能力，我们可以集中力量近海作战，在那里我们更具有优势。国际投机客由于操纵市场频繁得手而日益猖獗，对香港及海外上市的中国公司肆意操纵，严重扭曲其内在价值，给我们在这个熟悉的领域创造了极好的投资及套利机会。

　　中国现在极度匮乏具有全球投资经验的专业人才。对于我们这些从未忘记自己来自中国的人士，现在是回报祖国的时候了。如今在中国的股票市场急速赢利的最佳时机也许已经过去，但是在中国金融市场一展抱负的时机才刚刚开始。作为旅美中国金融协会（TCFA）的创始人之一，我很高兴看到这一机构十几年来不断发展壮大，构造了一座连接中国和海外华人专业人士之间的桥梁。我希望我们能够携手并肩，为中国金融事业的崛起作出我们的贡献。

丁一丁

关于投资俄罗斯的观点和刘军洛的观点如出一则

清风笑

谢谢分享

Trend

真知灼见

北极熊

索罗斯：看多新兴国家股票是一个大错
2008年10月28日 10:48
中国新闻网

据《财经》报道，10月21日，《财经》记者在纽约第七大道索罗斯基金会的办公室，采访了这位投资界“大鳄”、慈善家兼社会活动家。谈到自己在今年的书中推荐的“看空美元资产，看多中国、印度和海湾地区的股票和非美货币”投资策略，他非常坦诚：“哦，这是我犯的一个大错。”

《财经》：在你最近的一本书中，提出这样一个投资策略：看空美国、欧洲股票及美国十年期政府公债和美元，看涨中国、印度和海湾地区股票及非美元货币。如果大家遵照你的建议，我们会不会看到资本大量流入中国，再次推高中国的资本泡沫？

索罗斯：哦，这是我犯的一个大错，不仅在我的书中，也在我的投资策略中。因为我以为这些新兴市场会免疫于美国的危机，但事实上，一些新兴市场下降得比美国还多，我也因为这个错误遭受损失。

“中国比其他国家安然度过危机的可能性更大”

我还是认为，中国比其他国家安然度过这场危机的可能性更大，但是这要求不仅在经济上，而且在政治上进行改革。

我能看到，中国是全球化的受益者，现在有更多的余地来决定如何应对这场危机。这是中国更好发展其监管体系的好机会。我认为中国已经在全球体系中扮演了重要角色，但要稳住这个位置，就必须首先得到其他国家的认可。

《财经》：那么，中国在现在的情况下可以作何贡献？

索罗斯：今天的中国可以扮演很重要的角色——帮助其他国家应对今天的危机。因为东欧、拉美、亚洲国家的政府是没有能力来保障本国的银行的，必须有国际性的保障，否则，资本就会从这些国家外逃。

需要有一个国际的资金“池”，由IMF主导，并由持有巨大外汇储备的国家——如中国、日本的支持来为“外围”国家的银行体系提供保障。也要使这些国家能够通过实行赤字预算和反周期的财政政策来支持内需，应对经济放慢。没有那样的资金“池”的支持，很难度过危机。

photo_binbin

具有极佳的借鉴作用

随风

难道说现在是抄QDII低的最好时候？？

随风

林毅夫：不宜赴美国抄底  
中国财经网 2008年10月27日 　　 　　
   新京报　　
   本报讯 (记者 郭少峰)5月底出任世界银行副行长并兼首席经济学家的林毅夫，近日首次回国。他在谈及金融海啸时预警：“发展中国家受发达国家经济衰退影响，出口会急剧减少，并将面临投资资金紧缺”。发展中国家可能产生“危机的第二轮效应”。

昨日上午，林毅夫参加“纪念改革开放三十周年高层国际论坛”。论坛间隙，他接受采访解读经济热点问题。

中国的帮助？

　　“明年经济预计增8%-9%”

背景：国际金融危机蔓延，各国都关注中国这个巨大的经济体将承担怎样的责任

林毅夫预计，中国明年的经济增长速度可能在8%到9%之间，经济的快速发展是中国对这次金融危机做出的最大贡献。

在他看来，2009年强劲的消费支出和固定资产投资将继续成为推动中国经济发展的动力。“和过去两位数的增长来比，确实会有2%-3%的调整，但对全世界来说，依然是个快速增长。”

近来，中国政府一系列刺激房地产市场的政策，引起高度关注。有疑问称，中国宏观政策的调整“会否为解决一个问题而造成一个更大的问题”。对此，林毅夫表示，这要视调整是“整体的调整还是大幅度的进入”，“很多东西都是度的问题”。

　　去美国“抄底”？

“现在不是资本赴美时机”

背景：此前曾有建议，中国资本应趁机进入美国，所谓“抄底”

林毅夫不认为目前是资本入美的好时机。他表示，“中国相对来说是一个资本短缺的国家，人均资本还不是多到可以输出到资本丰富的国家。”

林毅夫认为，中国应该利用外汇去获得资源，或者用资本帮助中国产品进入一些国际市场。“还可以用资本去获得产业升级技术”。

　　中国抛外汇救市？

“那可能引发另一场危机”

背景：现在有说法认为中国应该拿2万亿外汇储备去救市

林毅夫指出，这2万亿并不都是现金，而大部分购买了美国的国债，如果在这个时候抛售套现，将很有可能引发另一场危机。

林毅夫说，中国应对金融危机有个“药方”，就是“刺激内需”。中国提高内需的空间很大，比如说要加大基础设施投入，增加对医疗、社保方面的支出，“很重要的是不能忽视农村这块最大的市场”。

　　贸易壁垒增加？

“欧美保护主义不会回潮”

背景：由于全球经济减速可能加快，有人担心中国大量出口廉价商品会冲击欧美国家产业，并影响就业，这种状况会引起欧美国家的贸易保护主义回潮

林毅夫说，中国出口的廉价商品多为西方消费者日常生活必需品，西方消费者即便收入减少、减少消费，但首先减少的是对高端产品的消费，中国低成本的产品在困难时期会畅销，“他们可以花低价购买生活必需品，怎么会引起贸易保护主义的回潮呢？”

yee2001

是个真有水平的人，佩服！